Como funcionam as reservas de stablecoins e como avaliá-las

As reservas de stablecoins são o conjunto de ativos que um emissor mantém para lastrear cada token em circulação pelo seu valor-alvo. A composição das reservas — quais são esses ativos, qual é a liquidez deles e como são verificados — determina se uma stablecoin consegue honrar resgates tanto em condições normais de negociação quanto em momentos de estresse de mercado. Nem todas as reservas carregam o mesmo risco: dinheiro em caixa e títulos do Tesouro americano de curto prazo se comportam de forma diferente de ouro, Bitcoin ou empréstimos garantidos quando a demanda por resgates dispara.

Este artigo vai além da visão geral apresentada no guia essencial de conceitos sobre stablecoins e explica como avaliar, na prática, o que está por trás de uma afirmação de lastro de stablecoin: o que os emissores mantêm em carteira, como comprovam isso, o que o GENIUS Act determina e o que observar quando algo não fecha. Para conceitos fundamentais, consulte o guia introdutório sobre stablecoins. Para definições de termos, consulte o guia de termos e conceitos-chave sobre stablecoins.

Aviso: Este conteúdo tem fins exclusivamente educacionais. Não constitui aconselhamento financeiro, não é uma solicitação e não se destina ao público do Reino Unido. Stablecoins envolvem riscos e podem não ser adequadas para todos os usuários.

Principais conclusões sobre reservas de stablecoins

Os ativos de reserva abrangem uma ampla faixa de qualidade — de dinheiro em caixa e títulos do Tesouro de curto prazo no topo até empréstimos garantidos, ouro e Bitcoin na base. O posicionamento das reservas de um emissor nesse espectro determina o desempenho da stablecoin quando os mercados se deterioram.

O atestado do 1º trimestre de 2026 da Tether reporta US$ 141 bilhões em exposição a títulos do Tesouro americano e instrumentos de curto prazo, além de aproximadamente US$ 50,5 bilhões em ativos não relacionados ao Tesouro, incluindo commodities, títulos corporativos, bitcoin, empréstimos garantidos e ações. O relatório de março de 2026 da Circle mostra as reservas da USDC concentradas em um fundo de mercado monetário governamental gerido pela BlackRock, com atestados mensais realizados pela Deloitte.

A maioria dos emissores publica atestados — instantâneos pontuais que confirmam que as reservas correspondiam aos tokens em circulação em uma data específica — em vez de auditorias completas, que examinam controles e registros financeiros ao longo de todo um período de reporte. Essa distinção tem consequências práticas: um atestado não revela o que aconteceu entre as datas de reporte.

Sob o proposto GENIUS Act dos EUA, apenas um conjunto restrito de ativos se qualificaria como reservas de stablecoins — dólares, títulos do Tesouro, operações compromissadas e fundos de mercado monetário. Bitcoin, ouro e investimentos corporativos não se enquadrariam. Se aprovado, a implementação provavelmente ocorreria de forma gradual ao longo de 2026–2027.

Em condições normais de negociação, a composição das reservas é invisível: as principais stablecoins lastreadas em dólar operam em torno de US$ 1. As diferenças só aparecem sob estresse e são mais relevantes para stablecoins usadas como garantia em posições alavancadas.

A hierarquia de qualidade das reservas para ativos lastreados em dólar

Nem todos os ativos de reserva denominados em dólar se comportam de forma idêntica quando a pressão por resgates aumenta. A qualidade segue um espectro definido pela velocidade e confiabilidade com que cada ativo se converte em dinheiro pelo valor de face sob estresse:

Stablecoins cujas reservas se concentram no topo dessa hierarquia estão melhor posicionadas para atender resgates em larga escala sem precisar vender ativos com prejuízo.

Avaliando o lastro das principais stablecoins

USDT (Tether): grande e diversificada, com lacunas de divulgação

O atestado do 1T26 da Tether, publicado em 1º de maio de 2026 pela BDO, reporta ativos totais de US$ 191,7 bilhões contra US$ 183,5 bilhões em passivos (USDT em circulação). O número principal — aproximadamente US$ 141 bilhões em Títulos do Tesouro americano — coloca a Tether entre os maiores detentores globais de dívida pública americana. Mas a questão de avaliação não é a posição em Títulos do Tesouro; é tudo o mais. As reservas excedentes chegaram a US$ 8,23 bilhões no 1T26, oferecendo uma margem acima do USDT em circulação. A Tether divulga esse valor explicitamente, o que é um sinal positivo de transparência.

O que monitorar: A Tether publica atestados trimestrais pela BDO Italia — com detalhamentos por categoria (Títulos do Tesouro, ouro, Bitcoin, empréstimos) sem detalhar os títulos individualmente. Isso é menos granular do que o reporte em nível de CUSIP da Circle. A Tether anunciou um contrato de auditoria com uma das Big Four, mas nenhuma auditoria concluída foi publicada até maio de 2026. O intervalo de 31 dias entre a data do relatório do 1T26 (31 de março) e a publicação (1º de maio) é padrão, mas significa que um mês inteiro de atividade das reservas fica sem verificação.

Duas ações de enforcement históricas permanecem no histórico da Tether: o acordo com a CFTC em 2021 (US$ 41 milhões) por declarações incorretas sobre reservas durante 2016–2018, e o acordo com o NYAG (US$ 18,5 milhões) por problemas de divulgação e empréstimos entre empresas relacionadas envolvendo Tether e Bitfinex. Ambos são anteriores ao regime atual de atestados.

USDC (Circle): concentrada e granular, com supervisão de empresa de capital aberto

O relatório de reservas de março de 2026 da Circle, atestado pela Deloitte & Touche sob os padrões do AICPA, reporta USDC em circulação de aproximadamente US$ 77,215 bilhões em 31 de março de 2026.

Do ponto de vista da avaliação, a estrutura de reservas da USDC é a mais transparente entre as principais stablecoins. A maior parte está no Circle Reserve Fund (ticker USDXX) — um fundo de mercado monetário governamental registrado na SEC sob a regra 2a-7, gerido pela BlackRock e custodiado no BNY Mellon, com Títulos do Tesouro americano com vencimento médio ponderado inferior a 60 dias, além de operações compromissadas reversas overnight com garantia em Títulos do Tesouro. O restante é dinheiro em bancos regulados nos EUA. Não há ativos alternativos — sem ouro, Bitcoin, ações ou empréstimos garantidos.

O que torna avaliável: A Circle publica atestados mensais, divulgações semanais de reservas e relatórios diários de portfólio com detalhamento individual em nível de CUSIP — datas de vencimento, valores de mercado e as instituições financeiras que detêm a parcela em dinheiro. Esta é a divulgação de reservas mais granular do setor de stablecoins. O intervalo entre a data do atestado e a publicação é tipicamente de 3 a 4 semanas.

A Circle abriu capital na NYSE (ticker: CRCL) em junho de 2025, o que adiciona uma camada de supervisão que emissores de capital fechado não enfrentam: auditorias financeiras anuais completas pela Deloitte (distintas dos atestados mensais de reservas), exigências de reporte à SEC e divulgações públicas de resultados. A Circle também detém licenças de transmissão de dinheiro em 49 estados americanos, uma BitLicense do NYDFS e uma licença de Instituição de Moeda Eletrônica da ACPR francesa sob o MiCA.

USDS (protocolo Sky), a evolução do DAI: verificável onchain, com garantia híbrida

A USDS — a stablecoin do Sky (o protocolo anteriormente conhecido como MakerDAO) e o caminho de evolução do DAI — utiliza um modelo de lastro fundamentalmente diferente das stablecoins emitidas de forma centralizada: ativos cripto e ativos do mundo real com sobrecolateralização, bloqueados em contratos inteligentes, em vez de reservas mantidas por um emissor. O DAI pode ser convertido para USDS na proporção 1:1 e, após a migração de abril de 2026, os dois tokens coexistem em vez de um substituir o outro. Para entender como os vaults e a sobrecolateralização funcionam, consulte o guia introdutório sobre stablecoins.

O que torna avaliável: A composição das garantias da USDS é verificável onchain em tempo real, sem defasagem de atestado ou dependência de uma firma de contabilidade terceirizada. Isso a torna transparente, mas a contrapartida é que as garantias da USDS incluem ativos cripto voláteis ao lado de Títulos do Tesouro mantidos por meio de entidades jurídicas, tornando-a um modelo híbrido que não se encaixa perfeitamente na hierarquia de qualidade de reservas acima. Avaliar a USDS significa monitorar índices de colateralização e votações de governança que alteram a composição das garantias, não ler PDFs trimestrais.

mUSD (MetaMask USD): apenas dinheiro em caixa e Títulos do Tesouro

A mUSD é a stablecoin nativa da carteira MetaMask, lastreada 1:1 por dinheiro em caixa americano e Títulos do Tesouro de curta duração, sem ativos alternativos. É emitida em parceria com a Bridge (parte da Stripe) e impulsionada pelo protocolo M0. A mUSD está integrada diretamente na carteira autocustodial da MetaMask para compra, negociação, swap, rendimento, bridge e pagamentos (sujeito à disponibilidade regional). Para mais detalhes sobre emissão e arquitetura do protocolo, consulte o comunicado de lançamento da mUSD.

O que torna avaliável: A estrutura de reservas é restrita por design — apenas dinheiro em caixa e Títulos do Tesouro, sem ouro, Bitcoin, ações ou empréstimos garantidos — o que posiciona a mUSD no topo da hierarquia de qualidade de reservas descrita acima. Essa composição restrita também significa que as reservas da mUSD já se enquadram na lista de ativos elegíveis proposta pelo GENIUS Act, reduzindo o risco de reestruturação caso a legislação seja aprovada.

A questão de avaliação para a mUSD é a mesma que se aplica a qualquer stablecoin mais recente: qual é o histórico de verificação independente por terceiros ao longo do tempo? Emissores estabelecidos como Circle e Tether têm anos de atestados publicados; mesmo onde esses relatórios têm limitações, eles criam um histórico verificável. Para a mUSD, esse histórico ainda está sendo construído. Avaliá-la significa acompanhar a cadência, a granularidade e a independência das futuras divulgações de reservas à medida que a circulação da stablecoin cresce. Dito isso, o emissor e a infraestrutura da mUSD carregam credenciais consolidadas: a Bridge é uma subsidiária da Stripe, e o protocolo M0 também impulsiona a stablecoin da PayPal (PYUSD) e os serviços de stablecoin empresarial da MoonPay — implantações já existentes que fornecem um ponto de referência para avaliar a tecnologia subjacente.

Como ler um relatório de atestado de stablecoin

Um atestado e uma auditoria não são a mesma coisa.

Atestado: Uma firma de contabilidade independente verifica que, em uma data específica, os valores de reserva declarados pelo emissor correspondiam ao que a firma observou. Os relatórios da Circle utilizam os padrões de procedimentos acordados do AICPA. Eles cobrem um único momento, mas não revisam a atividade entre as datas de reporte nem testam os controles internos do emissor ao longo do tempo.

Auditoria: Um exame mais abrangente que revisa registros financeiros, controles internos e processos operacionais ao longo de um período de reporte definido. As auditorias são mais rigorosas, mais custosas e muito menos comuns no setor de stablecoins. A Circle passa por auditorias anuais completas como empresa de capital aberto. A Tether não publicou nenhuma auditoria concluída até o momento.

Ao revisar um relatório de atestado, cinco aspectos são fundamentais

Quem o realizou: Por exemplo, Deloitte (Circle) e BDO (Tether) são firmas globais consolidadas. Relatórios de firmas de contabilidade menos conhecidas ou regionais merecem escrutínio adicional.

Qual data ele cobre: Cada relatório reflete um único instantâneo. Um atestado de 31 de março não revela nada sobre a composição das reservas em 15 de março ou 10 de abril.

Se especifica a composição: A Circle divulga títulos individuais — CUSIPs, datas de vencimento, valores de mercado — e nomeia os bancos que detêm o dinheiro em caixa. A Tether fornece totais por categoria (Títulos do Tesouro, ouro, Bitcoin, empréstimos) sem detalhar as posições individuais.

O intervalo entre a data do relatório e a publicação: O atestado do 1T26 da Tether cobriu 31 de março de 2026 e foi publicado em 1º de maio de 2026 — uma defasagem de 31 dias. Os relatórios mensais da Circle costumam ser divulgados em 3 a 4 semanas. Quanto menor a defasagem, menos tempo as reservas ficam sem verificação.

Se as reservas excedentes são divulgadas: A Tether publica um valor específico de margem (US$ 8,23 bilhões no 1T26). A Circle confirma que as reservas atendem ou superam o fornecimento em circulação, mas não quantifica o excedente.

Como o GENIUS Act muda a avaliação de reservas

O GENIUS Act, se aprovado, estabeleceria o primeiro padrão federal sobre o que conta como reserva elegível de stablecoin. Para uma visão geral da legislação, consulte o guia introdutório sobre stablecoins. O que importa para a avaliação de reservas é a diferença entre o que o projeto de lei permite e o que os emissores atualmente mantêm.

O projeto define um conjunto restrito de ativos elegíveis: dinheiro em caixa e depósitos bancários em instituições seguradas pelo FDIC, dívida pública americana de curto prazo, operações compromissadas reversas com garantia em Títulos do Tesouro e fundos de mercado monetário registrados na SEC.

O que não é elegível: Bitcoin, ouro, títulos corporativos, ações, empréstimos garantidos e qualquer ativo que não conste da lista especificada. A composição atual da Tether inclui aproximadamente US$ 5 bilhões em ativos não elegíveis. Como a Tether reestruturará sua carteira — e em qual prazo — é uma das questões centrais de avaliação de reservas para 2026–2027. A composição das reservas da USDC já se enquadra na lista de ativos elegíveis. A estrutura de dinheiro em caixa e Títulos do Tesouro da mUSD também.

O projeto também determina divulgação mensal dos valores das reservas, composição e fornecimento em circulação, com auditorias completas exigidas acima de determinados limites de tamanho. Os emissores não podem pagar juros ou rendimento diretamente aos detentores de stablecoins — a brecha de rendimento por terceiros permanece contestada, com o período de comentários do OCC sobre as regras de implementação tendo encerrado em 1º de maio de 2026.

Para quem avalia reservas de stablecoins hoje, o framework do GENIUS Act é útil mesmo antes de sua aprovação: ele fornece um parâmetro para o que os reguladores americanos consideram lastro adequado. Reservas que já atendem aos requisitos do GENIUS carregam menos risco de reestruturação do que as que não atendem.

Riscos nas reservas de stablecoins

Os sinais a seguir indicam que as reservas de uma stablecoin merecem maior escrutínio. Qualquer sinal isolado já vale ser investigado; múltiplos sinais aplicados ao mesmo emissor amplificam a preocupação.

Alta concentração em ativos ilíquidos ou voláteis: Ouro, Bitcoin, empréstimos garantidos e investimentos corporativos são mais difíceis de converter em dinheiro pelo valor de face quando os mercados estão sob pressão. Um portfólio de reservas dividido 75/25 entre Títulos do Tesouro e ativos alternativos carrega um risco de resgate significativamente diferente de um que detém exclusivamente Títulos do Tesouro.

Atestados desatualizados: Se o atestado público mais recente tem mais de 90 dias, a composição das reservas nesse intervalo é efetivamente desconhecida.

Nenhuma firma de atestado identificada ou nenhum relatório publicado: Uma stablecoin com circulação relevante que não possui verificação independente por terceiros está se apoiando inteiramente nas próprias afirmações do emissor.

Divulgação vaga da composição: Um relatório que afirma "as reservas superam os passivos" sem detalhar em que consistem essas reservas — por classe de ativo, vencimento e custodiante — oferece menos garantias do que um com detalhamento itemizado.

Concentração em bancos não regulados ou não pertencentes ao nível GSIB: O colapso do Silicon Valley Bank (SVB) em 2023 demonstrou que mesmo uma stablecoin bem colateralizada pode perder sua paridade quando as reservas ficam presas em uma instituição em falência. A identidade do custodiante importa tanto quanto os ativos mantidos. O guia introdutório aborda em detalhes a perda de paridade relacionada ao SVB.

Nenhuma auditoria concluída apesar de grande circulação: Os atestados verificam uma única data. Uma auditoria completa revisa controles, processos e registros ao longo de todo um período — fornecendo um panorama mais completo de como as reservas são geridas no dia a dia.

Como a qualidade das reservas afeta os traders

Em condições normais, a composição das reservas é invisível — todas as principais stablecoins lastreadas em dólar negociam em torno de US$ 1. As diferenças emergem sob estresse e se amplificam para quem usa stablecoins em operações alavancadas ou com prazo definido.

Quando uma stablecoin serve como garantia de margem, o risco das reservas se soma ao risco direcional da operação. Uma perda de paridade de 2 a 3% provocada por um problema nas reservas pode corroer o valor da garantia o suficiente para forçar uma liquidação, mesmo quando a posição subjacente não se moveu contra o trader.

A liquidação em DEX carrega exposição paralela. Se uma stablecoin perde a paridade no meio de um swap, o valor em dólar recebido fica abaixo do preço cotado, sem mecanismo de recurso.

A implicação não é que stablecoins devam ser evitadas. Pelo contrário, escolher qual stablecoin manter ou negociar é, em si, uma decisão de risco. A composição das reservas é a variável mais importante nessa escolha.

Os relatórios de reservas existem para ser lidos e verificados. Os cinco pontos de verificação acima se aplicam a todas as stablecoins, incluindo a mUSD, que pode ser avaliada com base nos mesmos critérios diretamente dentro da MetaMask.